吉永康樹の CFOのための読みほぐしニュース

景気対策は必要か？

基礎収支の黒字化目標　先送りも選択肢　自民幹事長表明　政府と協議へ

自民党の麻生太郎幹事長は5日、日本経済新聞などとのインタビューで、2011年度に国・地方の基礎的財政収支を黒字化する目標を先送りする可能性について「選択肢の一つとしてよく協議しないといけない」と述べ、政府・与党内で協議していく考えを明らかにした。政府は財政健全化の観点から先送り慎重だが、与党内には麻生氏に同調する声もある。
（日本経済新聞　2008年8月6日　1面）

【ＣＦＯならこう読む】
麻生氏の発言要旨は次の通りです。

【経済対策】
財政再建をやりながら何とかするとなると、かなり手足が縛られる。景気対策が優先されてしかるべきだ。一国財政再建主義や財政再建原理主義になれば経済は活力を失う。パイを大きくして財政再建していくのが当たり前だ。
財政再建をやるための増税はしにくい。景気を刺激する手口はいくつも方法はある。企業がいま設備投資するのだったら設備投資減税とか住宅着工もいろいろ考えられる。貯蓄から投資にお金が回るように考える。膨大な予算を使ってばらまくのとは違う。

【基礎的収支の黒字化目標】
今の経済情勢は前より難しくなっている。プライマリーバランスを優先させるために景気がさらに悪くなるのは取るべき選択ではない。（2011年度にプライマリーバランスを黒字化する目標の先送りは）選択肢の一つとしてよく協議しなければいけない。

【小泉政権時代の新規国債発行30兆円枠】
全然こだわらない。景気は気分が大きい。景気対策を考えるときにはきちんとしたものをやるという姿勢が大切だ。
（日本経済新聞　2008年8月6日　2面）

これに対し、今日の日経新聞大機小機が言うように、

「こうして考えると現状程度の景気の悪化にあえて景気対策を取る必要はない。」

との見解も有力です。

重要なのは正しい現状認識とそれに対し適切な処置を講ずることです。
この点、設備投資の伸びが大きく減少していることを鑑みると、（http://www.nikkei.co.jp/news/keizai/20080805AT1C0500E05082008.html）、リチャード・クー氏の「日本経済を襲う二つの波」の次の主張が的を得ているように私は思います。

「今のように企業の過剰債務が解消されたにもかかわらず、彼らが借金拒絶症でお金を借りようとしない局面では、政府としてはなんとかして彼らにお金を借りてもらわなければならない。民間がお金を借りて使うようになるまで、政府はずっと財政赤字を出し続けなければならないからだ。言い換えれば、いま必要な政策は、企業がお金を借りたくなるような環境づくりに資する政策である。
（中略）
したがって今はすべての焦点をそこに当てるべきである。例えば設備投資の償却期間をこれから5年間に限って大幅に短縮するといった政策を打つべきである。当初設定されている期間の半分の期間ですべて償却してもいいということになれば、企業はお金を借りてでも直ちに設備投資をしようとするはずである、その方がずっと得だからだ。」

近い将来大きな設備投資減税がある可能性が高いなら、ＣＦＯとしては、現在計画している大規模投資は先送りせざるを得ないですね。

【リンク】

日本経済を襲う二つの波―サブプライム危機とグローバリゼーションの行方
リチャード・クー


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すかいらーくのＭＢＯ その２

サントリーの出資「横川氏続投が条件」　すかいらーく再建問題

主要株主である野村グループなどの投資会社2社から退任を求められているすかいらーくの横川社長は3日、日本経済新聞の取材に応じ、サントリーへの出資要請について、「（サントリーが出した）条件は役員派遣と自らの続投」などと語った。2社は社長交代のため12日に臨時株主総会を開く計画だが、それまで辞任しないことも強調した。
（日本経済新聞　2008年8月4日　9面）

【ＣＦＯならこう読む】
7月30日の続きです。

今日の記事で、やはり横川社長はＭＢＯの本質を理解していなかったことが明らかになりました。ＭＢＯの本質は、経営権の移動にあります。すでに自らの手に経営権がないことを横川社長は理解していません。

それにしても横川社長は一体何をしたいのでしょうか？

記事によると、サントリーへの出資要請額は数百億円規模とのことです。役員と合わせて議決権の過半数を確保するためには、それくらいの規模になるでしょう。

しかし、経営者は株主を選ぶことはできません。支配権の移動を目的とする第三者割当増資も認められません。

どうしても社長の座に居続けたいのなら、野村の保有する株式を彼らの納得する値段で全部買い取るしかないのです。

【関連過去記事】

2008年7月30日「すかいらーくのＭＢＯ」
http://cfonews.exblog.jp/8389257/

【リンク】

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すかいらーくのＭＢＯ

すかいらーく業績不振、創業家社長に退任要求　野村系投資会社

外食大手すかいらーくの主要株主である野村グループなどの投資会社2社が、創業一族の横川竟社長に退任を要求したことが29日明らかになった。国内最大規模のＭＢＯ（経営陣が参加する買収）で再上場を目指しているが、ガソリン高に伴う外食不振で業績が改善せず、両社が不満を強めた。
http://www.nikkei.co.jp/news/main/20080730AT2C2901P29072008.html

【ＣＦＯならこう読む】
ＭＢＯとは、多くの場合”経営者による買収”と説明されます。
例えば、あずさ監査法人のウェブサイトではＭＢＯを次のように定義しています。

「企業の子会社や事業部門の経営者、従業員がベンチャーキャピタルや金融機関から資金を調達し、その子会社の株式を買い取ったり、新会社を設立し営業を譲り受けることで独立するという形態のM&Aのことを指します。現代版『暖簾分け』とも言われます。」

しかしＭＢＯもＭ＆Ａの1つの手法である以上、当然に支配権の移動を伴います。支配権は経営者に移動するのでしょうか？　そうではありません。支配権は資金の大部分を提供するバイアウトファンドに移動するのです。ＭＢＯとは、経営者による買収ではなく、経営者もごく一部の持分を取得する形で行われる買収形態なのです。




（2008年7月30日日経新聞より）

この点、服部暢達氏は著書「Ｍ＆Ａ最強の選択」で次のように説明しています。

「実はＭＢＯというのは、買収ファンドが相対的に小額の自己資金を株式に投資して、残りの（大半の）買収資金をノンリコース・ローンで調達するＬＢＯの一形態なのだ。買収ファンドが上場企業を無理やりＬＢＯで買収するというとマネーゲームのイメージが強く社会的に批判を浴びかねない場合に、買収ファンドが経営陣に参加をよびかけるのだ」

だから買い手であるファンドは、実績を出せない経営者をクビにせざるを得ません。問題は、経営者自身がこういったＭＢＯの本質を理解しているかどうかです。経営者が、ＭＢＯを”経営者による買収”と誤解しているなら、買い手である自分がクビになることを受け容れられないでしょう。

野村ホールディングスは、すかいらーくへのＴＯＢ開始を知らせるプレスリリースのサブタイトルを” すかいらーく経営陣によるマネジメント・バイアウトについて”としています。私はこの表現に少なからずいかがわしさを感じます。

【リンク】

平成18年6月8日「すかいらーく株式の公開買付け開始に関するお知らせ」野村ホールディングス株式会社 野村プリンシパル・ファイナンス株式会社
http://www.nomuraholdings.com/jp/news/nr/holdings/20060608/20060608_c.html

サイバードのＭＢＯ

ジャスダックから有名企業が1社退出しようとしている。携帯電話サイト運営のサイバードホールディングスだ。同社は先月末買収ファンドと組みMBO（経営陣が参加する企業買収）を実施すると発表。ファンドの子会社が株式公開買付（TOB）と買い取りなどで全株式を取得、上場廃止を目指す。意思決定を迅速化し広告を収入源とするサイト事業を強化するためだという。TOB期間は12月13日までで価格は6万円。過去3ヶ月間の終値の平均値に40.8％のプレミアムを乗せた。今回のMBOでは買い取り価格の妥当性を検討するための「第三者委員会」を設けるなど少数株主に配慮した。しかしサイバード株主の評判は芳しくない。
（日経金融新聞2007年11月22日 20面）

【ＣＦＯならこう読む】
MBOを支持する理由としてサイバードは次のようなリスクを一般株主に負わせることを回避するためであると説明しています。

中長期的な観点で企業価値向上策を実行するための新たなプラットフォーム事業の確立や既存のモバイルコンテンツ事業やコマース事業強化のための体制の整備とアクションを実行するには、短期的には業績鈍化が生じる懸念や、中長期にわたり利益の変動性が高まるリスクがあり、株主の期待に沿えない可能性があります。例えば、広告事業の本格的な収益化に向けたプラットフォーム構築のための大規模な投資を実施すれば一時的なコスト増加やキャッシュフローの悪化を招き、短期的な業績への影響が予想されます。また、コマース事業の競争力向上のための広告投資を拡大しても、同様に業績への影響が予想されます。

私にはこの説明は全く納得できません。株主価値というのは短期的な業績によって決まるものではなく、長期的に会社が稼ぐキャッシュフローによって決まるのです。大規模な投資によるコスト増加や広告投資の拡大をするために上場廃止しなければならないのだとすると、ほとんどの会社が上場を維持することは出来ないでしょう。株式市場はそこまで非効率ではありません。

一般的にMBOはLBOと同義です。

MBOというのは、買収ファンドが小額の自己資金を株式に投資をして、残りの（大半の）買収資金をノンリコース・ローンで調達するLBOの一形態なのだ。買収ファンドが上場企業を無理やりLBOで買収するというとマネーゲームのイメージが強く社会的に批判を浴びかねない場合に、買収ファンドが経営陣に参加を呼びかけるのだ。
（M&A最強の選択　服部暢達　日経BP社）

つまり、LBOの本質はデットの節税効果とデットのもたらす規律にあり、短期的に大きなリターンをバイアウトファンドは狙うことができるのです。参加を呼びかけられた経営陣はこのような投資機会はそうそうあるものではないので、乗り気になってしまうことがままあるのです。サイバードの場合、今年9月には分割を考慮した公募価格（約39,000円）を割り込むほど株価が下落しており、バイアウトファンドがここが好機と考え、投資に踏み切ることにしたものと思われます。

しかし、今まで散々夢と希望を語ってきた日本を代表するベンチャー企業の経営陣が、自己の利得のためにMBOするのだとしたら、とても悲しいと私は思います。

【リンク】

平成19年10月31日「当社株式に対する公開買に関する賛同意見表明のお知らせ」株式会社サイバードホールディングス
http://www.cybird.co.jp/hc/ir/news/pdfs/ir_20071031_v3.pdf

(株)サイバードホールディングス 【JASDAQ：4823】：Yahoo!ファイナンス
http://quote.yahoo.co.jp/q?s=4823.q&d=c&k=c3&a=v&p=m130,m260,s&t=5y&l=off&z=m&q=c&h=on

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東芝系の「駅探」、経営陣が買収し独立・ファンドと組む

東芝の子会社で、電車の乗り換え案内サービス大手の駅前探険倶楽部（東京・中央、中村太郎社長）が、ＭＢＯ（経営陣が参加する買収）を実施する。みずほ証券系の投資ファンドと共同で、買収金額は20数億円になるもよう。
http://www.nikkei.co.jp/news/past/honbun.cfm?i=AT2D09007%2009102007&g=S1&d=20071009

【ＣＦＯならこう読む】
いつかは自分で会社を経営したいと考えているビジネスマンは少なくないでしょう。そういう人は、一昔前は“脱サラ”してお店を開くことで自分の城を持つことで夢をかなえました。フランチャイズ店のオーナーになることで独立を果たした人も多くいます。

しかしそこで大きな成功を収めた人はとても少なく、収入的にもサラリーマン時代の年収を下回る場合が多いと聞きます。どうせやるなら、自分の今までやってきたことを引継ぎこれを経営するのが一番成功の可能性が高いでしょう。少し前まではこれを実現する術がありませんでしたが今は違います。MBO（LBO）ファンドと組めば、誰でも“会社の仕事”を“自分の会社”に承継し、経営者として経営することが可能になったのです。

現代の資本主義社会はありとあらゆるものが猛烈に変化していきます。ヒトもモノもカネも物凄いスピードで世界をかけめぐります。そういう時代において最も希少な資源は「経営者」なのです。MBO（LBO）はこの希少な資源たる経営者（CFOも含まれます）を供給するという意味で社会全体にとっても意義があるのです。

ただしMBOにより独立を果たしても“自分の城”という感じはしないかもしれません。経営は逐一ファンドのチェックを受けなければなりません。会社はスタートから借金漬けで、借金を返すために休みなく働かざるを得ません。それなのに持株は経営陣全体で多くても15％程度に留まります。

あげくに5年程度で結果が出せなければクビになります。それでも良い、やってみたいと思う方はぜひMBOファンドの門を叩いてみてください。昨日までやってきた事業をそのまま引き継げるので、ゼロから会社を立ち上げるのと比べるとリスクは小さいでしょう。負債は経営を規律付けするという面もあるし、何より節税効果を享受することができるというメリットがあります。

うまくいけば億万長者。失敗しても持株が紙屑になるだけで持ち家までとられることはありません（個人保証を要求されたら断固ことわりましょう）。

一生をかける価値があるかもしれませんよ。

【リンク】

株式会社駅前探険倶楽部のマネジメント・バイアウト（MBO）について
http://www.toshiba.co.jp/about/press/2007_10/pr_j0902.htm